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2016杭州G20公报最全面解读!

摘要 G20杭州峰会公报已经发布,那么公报的背后到底有哪些含义?别担心,第一白银网小编为您全面解读G20公报背后的意义。

  第一白银网9月7日讯  G20杭州峰会公报发布,公报称“将各自以及共同使用所有政策工具,包括货币、财政和结构性改革政策,以实现我们强劲、可持续、平衡和包容性增长的目标。”

  公报特别强调的是:“在强调结构性改革发挥关键作用的同时,我们还强调财政战略对于促进实现共同增长目标同样重要。”

2016杭州G20公报最全面解读!

  G20公报解读之一:吵了六年、搞定德国 G20终就财政政策达成共识

  国际社会对财政政策作用的不同看法

  随着欧债危机逐渐浮出水面,关于财政政策的作用和定位,成为二十国集团各方争议的焦点。梳理历年G20公报可以发现,其中关于财政政策的表述,并不像“强劲、可持续、平衡”的增长目标那样一以贯之,而是处于演化之中。

  众所周知,希腊采取了财政紧缩政策,但是希腊的状况并没有因此而发生好转,其经济状况反而每况愈下,成为欧洲债务危机的最大风险点。2012年,IMF的研究表明,财政紧缩的危害性被低估了。时任IMF首席经济学家的布兰查德表示,很多国家的货币政策要弱于预期,因此无法冲销财政整顿的不利影响。这说明,IMF开始对之前流行的财政整顿计划进行反思。

  但是,德国并不这么认为。2012年,德国的财政部长、经济部长均曾对媒体表示,德国不会放弃财政紧缩立场。

  国际舆论出现了关于财政政策的两派观点。到了2013年的圣彼得堡峰会和2014年的布里斯班峰会,这种分歧得到了体现。在圣彼得堡G20公报中,关于财政政策的表述是“财政政策持续存在的不确定性”是全球经济面临的主要挑战之一。而布里斯班峰会的公报,则呼吁各国“继续灵活落实财政战略”。这种模糊的说法反映了国际社会对财政政策作用的不同看法。

  在此之前,卢也公开表示,美国应该将财政政策的目标定为促进经济增长,换句话说,美国人认为,财政政策应是促进经济复苏政策工具箱中的有力武器。由此可见,美国和德国在这一问题上有着巨大的分歧。如何协调这种分歧,也是对G20主席国的一大考验。

  二十国集团最终取得共识

  通过梳理2016年的上海公报和成都公报,我们发现,关于财政政策的表述有了一定的变化。上海和成都公报均指出,我们“决心将各自以及共同使用所有政策工具,包括货币、财政和结构性改革政策,以实现我们的强劲、可持续、平衡和包容性增长的目标”。这一表述的意味已经很清晰了:财政政策已经被纳入了实现“强劲、可持续、平衡增长”的工具箱。

  CF40学术顾问、央行副行长易纲今年2月份接受媒体访问时,也间接证实了这种态度上的转变。在上海G20会议后,易纲表示,上海公报“特别强调要共同使用所有政策工具,并指出这些政策工具包括货币政策、财政政策和结构性改革政策。G20能够达成这样的共识是非常不容易的,过去几年G20在讨论宏观政策协调时,各国对是否应该更多使用财政政策存在一些不同意见。

  今天我们看到,杭州峰会公报对财政政策有了更加具体的表述,背后的原因是一些原来对使用财政政策支持增长比较谨慎的国家在这次会议上态度发生了变化。而从公开资料来看,所谓态度发生变化的国家,指的应该就是德国。

  G20公报解读之二:杭州公报中关于汇率问题的表述有何玄机?

  日本干预梦碎

  “汇率的过度波动和无序调整会影响经济和金融稳定”,这句话最初出现在G20公报是在2013年圣彼得堡。届时美联储刚刚暗示退出QE,引发了“紧缩恐慌”(taper tantrum),新兴市场大规模资本外流,全球外汇市场剧烈波动。G20圣彼得堡会议后,美联储加强了市场沟通,外汇市场才逐步归于平静。时隔三年,该句话又在G20上海会议公报中出现。

  由于去年人民币突然贬值,很多人认为这是对人民币汇率的约束,但该猜测有不合理之处。中国官方已经多次表态要稳定人民币汇率,并且到2月时人民币汇率已经连续两个月保持平稳甚至小幅升值,在中国政府自身强调汇率稳定的情况下其它国家没有理由针对中国制定该约束。

  事实上,通过梳理公开报道可以发现,会后多次引用“汇率的过度波动和无序调整”的说法的国家是日本和美国。日本原本希望通过日元贬值来刺激经济和通胀,然而却事与愿违地遭遇了日元的大幅升值。1月份宣布负利率政策后,日元更是从120日元/美元迅速升值到目前104日元/美元左右的水平。

  日本财务省外汇事务财务官浅川雅嗣已经多次表示,“全球汇市波动幅度过大可能对经济造成负面影响”,潜台词是日本可以通过外汇市场干预来实现日元贬值。日本财相麻生太郎也多次表“不希望看到日元过度波动……必要时可以进行干预来稳定汇率”。

  然而美国财政部长雅各布·卢表示:“尽管最近日元持续升值,但是全球外汇市场依然保持有序”。将日元升值定义为“有序”,相当于扼杀了日本干预外汇市场的可能性。从美日双方的唇枪舌战来看,G20上海会议的默契是在外汇市场“无序”调整的情况下才能进行干预,而箭头直指日本。

  避免竞争性贬值

  “我们重申此前的汇率承诺,包括将避免竞争性贬值和不以竞争性目的来盯住汇率”——以往G20关于汇率的承诺都强调汇率市场化和灵活的汇率制度,但上海会议却罕见地删除了这部分内容,而非常有针对性地强调要避免竞争性贬值。

  此前汇率市场化和灵活汇率制度的表态都是针对被低估的人民币,然而去年汇改后市场开始认为人民币汇率已经达到均衡甚至可能被高估了,因此G20也不再提汇率灵活度的要求。

  然而去年8月人民币贬值后,很快越南、哈萨克斯坦等国都主动让本币贬值,澳大利亚、韩国、马来西亚的货币也纷纷下跌,出现了竞争性贬值的迹象。2月份易纲副行长接受新华社采访时表示,“突出强调避免竞争性贬值的承诺,在当前全球货币政策分化的背景下是非常有针对性的,向外界释放了一个强烈的信号,既是对G20成员自身的一个行为约束,也对非G20成员起到了表率作用,有利于消除对爆发“货币战争”的担忧。”

  可见,竞争性贬值成为了中国非常关注的问题,因此在G20会议上非常有针对性地提出要避免以邻为壑的汇率政策。

  密切沟通背后的深意

  “我们将就外汇市场密切讨论沟通”是一个全新的提法,在G20上海会议以前没有用过。为什么会突然强调外汇市场的沟通?

  从近期外汇市场发生的事件来看,很明显这是大国的承诺,特别是中国和日本。在以往很长一段时间内人民币与美元(事实上的)挂钩是国际货币体系的一个稳态,去年8.11汇改后,人民币兑美元挂钩的平衡突然被打破,给全球外汇市场带来了很大的冲击和不确定性。目前无论是本币持续升值的日本、美国,还是依赖出口的新兴市场国家,都不希望看到人民币贬值,因此突然发生的汇改和贬值事件让全球市场措手不及。

  事后各国央行及IMF也多次提出中国应加强货币政策的透明度和和市场沟通能力。除了中国行动突然,日本央行也出乎意料地在1月份宣布负利率政策,震惊了全球。由于此前日本央行行长黑田东彦多次排除了负利率的可能性,因此政策的出台让市场大感意外,许多人认为“货币战争”即将爆发。而随后日元汇率却出人意料地大幅升值,全球外汇市场可谓意外频频。

  G20上海会议后,易纲行长在接受新华社采访时表示,“G20成员将开展讨论以及非正式地相互通报政策考量,就各自市场形势发展情况交换信息,相互通报各自的政策意图,就全球经济前景交换看法,避免使其他国家感到意外”。很明显,“就外汇市场密切讨论沟通”是各大国在G20会议上达成的默契。

  根据我们的梳理和分析,上海会议并未达成类似“广场协议”这样直接干预汇率走势的协议,但各国确实就外汇市场政策达成了几点共识:只有外汇市场“无序”调整时才能进行干预;不能进行竞争性贬值;政策出台前要跟其它国家沟通。而“上海默契”后这半年里,即便出现了英国脱欧的黑天鹅事件,全球外汇市场也未产生剧烈动荡,在一定程度上是各国对汇率问题达成默契的结果。

  G20公报解读之三:不愿再看到阿根廷式的眼泪,G20在主权债务重组方面做了这些努力

  欧债危机爆发后,在较多的发达国家与新兴市场国家出现了主权债务问题并引发了全球关注,主要涉及集体行动条款等加强的合同方法、巴黎俱乐部扩员、GDP挂钩债券、可持续融资、债务可持续性框架等问题。

  在主权债务重组和债务可持续性方面,G20杭州峰会公报指出:“我们强调促进有效且可持续的融资实践的重要性,并将继续改善债务重组进程。我们支持将加强的合同条款纳入主权债券中的持续努力。我们支持巴黎俱乐部作为主要的国际官方双边债务重组平台,讨论一系列主权债问题,并持续吸纳更多新兴债权国。”

  通过对比我们看到,这番表述和今年7月G20成都公报的相关表述高度一致。为什么主权债务重组会在G20的议题中占据一席之地?

  重要性上升

  近两年来,中国杠杆率不断上升,中国的债务水平和杠杆率上升的速度引发了一定的担忧。不过中国的债务仍以内债为主,中国不需要太过担忧外债问题。但是,随着中国的经济实力上升,中企“走出去”步伐的加快,中国的对外投资有了长足的进步。

  根据国家外汇管理局数据,截至2016年一季度,我国对外金融资产达到62246亿美元,对外净资产16150亿美元。在对外金融资产中,储备资产为33054亿美元,证券投资为2966亿美元(其中股权投资1796亿美元,债券投资1171亿美元)。

  从投资者角度来看,主权债务重组机制对我国的意义越来越重大。只要是投资,就面临风险。在当前复杂的国际环境下,如果信用风险真的发生了,而债务无法实现重组,这无论对债权国还是债务国,都将是很不利的局面。

  阿根廷的哭泣

  近期的新华社文章提到,“G20各方积极推动在主权债券中引入加强的集体行动条款和同权条款”。去年,中国财政部在伦敦发行的人民币国债就纳入了加强的集体行动条款。这两个条款意味着什么?

  提到主权债务重组,国际上最有名的案例是阿根廷。2001年,阿根廷由于无力支付巨额的国外债务,只能宣布债务违约。

  违约给国际投资者(包括主权国家和私人投资者)带来了损失,也使阿根廷从此被排除在国际资本市场门外,失去向国外投资者融入资金、支持国内经济发展的机会。此后,阿根廷一直没有放弃主权债务重组的努力,以期重返国际市场。

  所谓主权债务重组,最根本的就是希望债权人能够考虑到阿根廷的经济现实,将债务予以减记。这将给阿根廷以喘息之机,从债权人的角度看,收回部分投资,总比血本无归好。

  债务减记意味着债权人的损失,离不开艰苦的谈判。如果债务重组需要所有债权人同意,那么谈判难度将会非常之大。如果有“钉子户”,谈判迟迟无法进展怎么办?为了解决这个问题,谈判引入了所谓的集体行动条款(collective actions clauses),指的是如果多数(一般为75%)债权人同意重组的方案,那么方案将对其他少数的债权人也具有约束力。

  以往的集体行动条款,是债务国与债权人一笔笔的来谈判。但是,在阿根廷债务重组的过程中,一些共同基金瞅准机会,以超低价买入本已是垃圾债的债权。这些被称为“秃鹫基金”的投资者,看中的当然不是阿根廷的经济发展前景,而是想在债务重组过程中大捞一把。

  秃鹫基金利用的就是同权条款(paripassu clauses)。所谓同权条款,本来是指同一笔债权的不同持有人,应该享有同样的权利。在阿根廷债务重组的过程中,秃鹫基金买入对阿根廷的债权(占比约8%)后,坚决不同意债务重组的方案。他们声称,阿根廷已经与其他债权人(占比约92%)达成了债务重组协议,因此根据同权条款,如果阿根廷准备偿还这一部分债权人的话,那也要偿还这些秃鹫基金,并且是未经重组的全额偿还。

  这给阿根廷带来了巨大的压力。最终,2013年,美国联邦法院判决阿根廷向包括秃鹫基金在内的未接受重组的债权人偿还13.3亿美元。这直接导致阿根廷于2014年陷入技术性违约。

  可见,秃鹫基金利用“同权条款”,不仅给阿根廷的债务重组带了巨大的困难,相比接受重组的投资者,也占了大大的便宜。

  什么是“加强条款”?

  为了避免由此引发的经济金融动荡,国际社会也在加强主权债务重组机制的建设。

  2014年,IMF在其报告中指出,现有的主权债务重组机制存在缺陷(weaknesses),可能导致无序的(disorderly)重组,现有的法律框架也无法阻止“钉子户(holdout creditors)”削弱重组过程。为了克服这些缺陷,IMF支持对同权条款和集体行动条款进行改革。IMF将鼓励在主权债务重组中引入加强条款(inclusion of strengthened clauses)。

  以往,集体行动条款有很大的限制,因为在债务重组中,债权人多数是通过对债权的逐笔(a per-series basis, bond issuance by bond issuance)谈判来达成的。这样,秃鹫基金就有可能拥有某只债权(in a particular issuance)的大部分或全部所有权,阻碍集体行动的达成,进而阻碍整个债务重组的实现。

  鉴于此,国际资本市场协会(ICMA)就推出新的机制(a new voting procedure),在讨论是不是多数时,将所有债权人的意愿一起统计(aggregate clauses, across all bond issuances)。IMF执行董事会(Executive Board)也认可了这种机制。

  秃鹫基金还利用了同权条款,向美国纽约联邦法院发起诉讼,阻止阿根廷向其他同意重组的债权人偿还资金。为了避免这种状况,IMF在改革中,向同权条款加入了一条限制性条款(proviso),禁止了未重组的债权人(unsecured creditors)“牺牲”同意重组的债权人,来实现自己的利益。

  因此,在这次杭州公报中我们看到了“支持将加强的合同条款纳入主权债中的持续努力”的表述。而在近期的新华社文章中,我们也发现,G20各方“积极推动在主权债券中引入加强的集体行动条款和同权条款”。

  中国会不会加入巴黎俱乐部?

  公报中提到,G20“我们支持巴黎俱乐部作为主要的国际官方双边债务重组平台,讨论一系列主权债问题,并持续吸纳更多新兴债权国。迎韩国加入巴黎俱乐部以及巴西做出加入巴黎俱乐部的决定”。从巴黎俱乐部的官网来看,俱乐部成立于1956年,是一个非正式组织,现有21个成员国,致力于为偿债困难的国家提供可调和的、可持续的偿债机制。

  除了成员国,巴黎俱乐部还设有观察国。在这个名单中,除了新西兰、巴西、南非等国家,我们还能看到中国人民银行,这也是观察国名单中唯一的机构。在本次杭州公报中中,G20“欢迎中国继续常态性参加巴黎俱乐部会议,以及中方发挥更具建设性作用的意愿,包括进一步讨论潜在的成员身份问题。”而在不久前的巴黎俱乐部成立60周年大会上,IMF总裁拉加德表示,“随着中国和巴西等新兴市场国家成为大债权国,巴黎俱乐部应该吸收更多国家加入”。

  那么,中国的意愿是什么?同样在那次大会上,CF40成员、央行副行长张涛表示,“要不要成为正式成员,这是我们一直在问自己的问题,我们目前正在寻找解决方案”。也就是说,作为巴黎俱乐部观察国名单中的一员,也是唯一的机构,人民银行仅仅是给自己提出了这个问题,至于是否加入,官方还未透露出任何迹象。

  随着中国的对外金融净资产的数额越来越大,G20改善主权债务重组的努力,从长远来看,对中国将会利大于弊。

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